至少有四个因素显著影响恒生电子的收入和利润增长,即客户的支付能力、客户的IT需求、恒生电子在研发和交付等环节的投入、恒生电子的商业创新。

　　前两个因素属于需求端,后两个需求属于供应端。

　　恒生电子的人均经常性税前利润变化与A股走势正相关,人均产出刻画的是生产效率。2009年之后尽管收入和利润还在增长,但是增长的代价更高。2013年国内证券市场趋于活跃,证券行业IT投资有望加速。

　　金融创新在过去就是恒生电子的业务增长动力之一。本轮金融创新既是机遇也是挑战—创新活跃创造对IT的需求,但IT成为券商的核心竞争力可能使大型券商将IT研发能力内部化。

　　恒生电子坚持在主营业务上持续投入,在软件产品上形成优势,从而获得较高的利润率。公司的人均经常性税前利润高于竞争对手即为产品优势的证据。

　　恒生电子培育的2.0业务面向未来。哪一项2.0业务能够支撑恒生电子的收入和利润还有待观察。领先一步系统地培育2.0业务使公司在金融行业的模式创新中立稳脚跟。

　　2012年收入和利润下降的主要原因是投入和产出错配。资产负债表保持稳健预示公司能够迅速扭转利润下降的局面。预计2013和2014年公司的收入分别为12.6和15.5亿元,净利润分别为3.5和4.3亿元,每股收益分别为0.57和0.69元。

　　DCF估值的结果显示恒生电子的内在价值为15.30元,高于当前股价22%,首次评级为“增持”。(申银万国 龚浩 刘洋)