伴随原料、环保成本上升，全球范围内皮质激素原料药市场正在加速整合。

　　我们判断：国内中小型企业由于技术实力和规模处于劣势，将逐步被市场淘汰;国外企业出于环保、发展战略等考虑，也将逐步缩小产能。作为国内行业龙头，公司有望乘行业整合之东风，成长为皮质激素原料药全球领军者。

　　规模、技术优势明显，保障公司利益最大化

　　我们认为，公司规模、技术优势明显，对行业有较强的影响力，能够保障公司利益最大化。技术方面，天药是国内现阶段唯一能将“甾醇路径”产业化的企业，相较于“皂素路径”，成本优势明显。我们判断，由于公司可在两条路径切换，因此有能力将皂素价格维持高位以掣肘竞争对手，同时依靠甾醇路径扩大对竞争对手的优势。而由于规模优势明显，公司对上游原料采购和下游销售客户都体现出较强的影响力。

　　产品结构向高端升级，带动公司盈利能力提升

　　我们认为，在参与行业整合的同时，公司产品结构也将快速向高端升级，进而带动盈利能力提升：1)10年完成搬迁后公司加大了规范市场开拓力度，未来在欧美国家的市场份额有望快速提高;2)大股东金耀集团强化制剂业务，包括与国外公司合作生产高端粉雾吸入剂等，天药股份作为原料药供应商将显着受益;3)公司开始试水制剂出口，6-甲基泼尼松龙等制剂产品的美国认证进展顺利，一旦获批，将为公司贡献额外业绩增量。

　　估值：首次覆盖给予“买入”评级，12个月目标价7.8元

　　我们预测公司2012-2014EPS为0.19、0.27、0.34元。根据瑞银VCAM模型得到目标价7.8元(WACC为9.5%)。给予“买入”评级。(瑞银证券季序我)